蒙眼狂奔的时代结束

新年伊始，悦刻电子烟母公司雾芯科技(RLX.N)登陆资本市场，让39岁的汪莹成为财富蹿升最快的女富豪之一。在她之前，思摩尔国际的陈志平、华宝股份的朱林瑶等电子烟产业链上的大玩家，均获得了惊人的财富。然而，随着电子烟监管新政即将到来，电子烟的财富效应也蒙上了阴影。

潮水

自2018年创办以来，悦刻电子烟迅速成为国内电子烟市场的头号玩家，市场占有率在上市前达到62.6%。2020年第三季度，悦刻电子烟烟杆和烟弹的销售量分别达到300万套和6190万颗。相当于，悦刻每天能卖出3万多套烟杆和67万颗烟弹。

悦刻电子烟的业绩也增长迅猛：2018-2020年，悦刻营收分别为1.33亿元、15.49亿元和38.2亿元，期间同比增长1065%和146.5%；经调整净利分别为-28.7万元、4774.8万元和8.0亿元。

此外，悦刻公布了2021年第一季度的业绩预期，预计净营收将超过23亿元——超过去年前三季度的总和。

暴涨的业绩给悦刻创始人汪莹带来了不菲的财富。今年1月，悦刻母公司雾芯科技在纽交所挂牌上市，上市之初股价一路暴涨，最高冲高至35美元，相比12美元发行价翻了一倍还多，总市值最高达到500多亿美元。

汪莹及其高管团队持有雾芯科技58.7%股权，她也因此成为炙手可热的女富豪。

电子烟产业链上的其他玩家已经率先在资本市场收获了惊人财富。悦刻代工厂、生产电子烟雾化器的思摩尔国际去年7月在港交所上市，市值最高曾达到5000多亿港元。

思摩尔的创始人是湖南商人陈志平。2009年，陈志平创立了思摩尔的前身麦克韦尔，多年后在FEELM陶瓷芯技术的加持下，思摩尔成为国内电子烟雾化器的主要生产厂商。2018年，急于向市场推广FEELM的思摩尔与悦刻展开代工合作，进入发展的快车道。

2018-2020年，思摩尔营收分别为34.33亿、76.11亿和100.1亿，三年增速为119%、122%和32%；净利润分别为7.34亿、21.7亿和24亿，同比分别增加289%、208%和11%。

目前，思摩尔是全球最大的雾化设备制造商，占全球市场份额的18.9%。

思摩尔的成功也给陈志平带来巨大的财富，2020年胡润百富榜中，陈志平凭借640亿财富排在第59位。

电子烟产业的上游不仅有代工厂，还有原料厂商，比如烟油和各类烟用香精，其中最大的供应商是A股分红大户华宝股份。

华宝股份的核心产品烟草用香精主要应用于卷烟生产，目前客户包括云南、上海、湖南、浙江、广 东、贵州等19个省的省级中烟工业公司，这些省级公司均隶属于中国烟草总公司。

烟草香精拥有惊人的暴利。最新年报显示，华宝股份2020年的综合毛利率为76.44%，净利润率为57.3%。

不过，华宝股份正面临着越来越严峻的业绩增长压力。年报显示，2020年华宝股份实现营收20.9亿，同比下滑4.16%，归母净利11.8亿，同比下滑4.45%。这一业绩表现与上市之初几乎没有太大变化。

但是华宝股份的豪气分红一直是A股市场的“神话”之一。华宝股份上市三年来，累计分红38.5亿元。2020年最新分红近10亿元，而同期的经营性现金流量净额也就刚刚超过10亿元。

这些分红都进了谁的腰包？

华宝股份第一大股东为外资独资的华烽投资，持股81.1%，穿透后实控人为朱林瑶，同时她也是港股华宝国际的实控人。2020年，朱林瑶以315亿身家在胡润富豪榜中排在第155位。

朱林瑶非常低调。低马尾、中分头、消瘦的脸上带着一副紫框眼镜，是她留在网络上唯一的形象。

同时，朱林瑶的故事又非常传奇。上世纪90年代，刚刚大学毕业的朱林瑶就在北京成立了自己的香精香料贸易公司，后又结识了比自己大8岁的茂名商人林国文，彼时林国文已经成立了上海华宝，是业内小有名气的“香精大王”。两人结婚后，“香精大王”林国文退居幕后，华宝所有业务都由爱妻管理。

朱林瑶接手后，华宝开始涉足烟用香精市场，并且逐渐和下游的烟厂建立了稳定的合作关系。不到10年时间，华宝集团已经发展成国内最大的烟用香精生产商，2006年华宝国际借壳上市，成功登陆港交所，2018年华宝股份在深交所上市。

值得注意的是，华宝股份本计划通过进军电子烟业务来打破业绩下滑的局面。年报显示，华宝股份持续关注新型烟草的发展态势及业务机会，这其中也包括雾化电子烟和加热不燃烧电子烟（HNB）业务。2020年，华宝股份的烟油香精客户主要包括悦刻、柚子和MYLE。

退潮

2019年10月底，电子烟被禁止线上销售后，电子烟行业经历了一轮大洗牌，众多仅有线上渠道的中小玩家退场，转型线下的成为了最后的赢家。其中，悦刻凭借及时向线下转型逐渐拉开了与其他电子烟品牌的差距。截至2020年三季末，悦刻与110个授权分销商合作，拥有超5000家专卖店和超10万家零售店，市场占有率达到62.6%。

但这条赛道上的玩家都知道，无论行业如何狂欢，监管政策一直都是高悬头顶的利剑。

今年3月22日，工信部发布了《关于修改《中华人民共和国烟草专卖法实施条例》的决定（征求意见稿）》。该征求意见稿提出，将在《烟草专卖法实施条例》附则中增加一条：“电子烟等新型烟草制品参照本条例中关于卷烟的有关规定执行。”

这条监管新规被视为“核弹级利空”，意味着悦刻倚重的线下营销网络随时面临崩溃，超过5000家专卖店和超10万家零售店的优势将被逐渐抹平。发布当日，雾芯科技股价跳水，单日跌幅接近腰斩。

思摩尔也将受到不小影响。新政实施后，思摩尔需要拿到烟草专卖生产企业许可证，与传统烟厂正面竞争。

事实上，“国家队”们早就盯上了电子烟这块巨大的蛋糕。2018年起，四川中烟的宽窄“子弹头”、云南中烟的MC、广东中烟的MU+等，先后在南韩，老挝等地上市。

而且，悦刻母公司雾芯科技和思摩尔代工厂麦克韦尔都标榜着高新科技企业，这意味着其享受15%的低税收优惠，一旦视同卷烟管理，其将面临着传统卷烟同样的重税。

至于能否靠出海寻找禁令之外新的机遇？可能很难。根据监管要求，进出口烟叶、卷烟、雪茄烟，都由烟草总公司统一经营管理。除烟草总公司及其委托代理部门外，其他任何部门或单位都不得经营上述进出口业务。一旦电子烟被视同卷烟管理，自然要处在同样的监管之下。

相比之下，华宝股份的基本盘是卷烟市场，电子烟禁令对其影响并没有看起来那么大。此前的投资者活动中，华宝股份表示，电子烟相关业务仅仅处于止步阶段，在新政面前并不会伤筋动骨。

本次电子烟新政的公开征求意见到4月22日截止，这意味着，不久之后电子烟赛道将迎来最大洗牌。